在“暖冬”性质的修复性反弹周期中，由于市场流动性还仅仅停留在预期改善的阶段，等大盘蓝筹股短期难以持续上涨，市场风格特征的主线还是中小盘股。我们认为，“暖冬”的流动性特征决定了市场只能维持进二退一、重在时间而非空间的修复性反弹，“抓小放大”依然是修复性反弹中的主要。

　　流动性改善是“暖冬”催化剂

　　昨天在九项金融措施利好的推动下，上证自年初以来首次站上60日均线，虽然尾市有所回落，但市场自6124高点以来单边下跌趋势的终结或将得到确认，增量资金入市迹象明显。前期大盘在60日均线附近几度遇阻回落，被视为刺激经济政策利好频出与现实显示经济增速下滑的矛盾。而昨日大盘放量冲高回落，可以使我们进一步洞察本轮修复性反弹的演绎特征。关于明年的中国经济趋势，从已经发布的2009年投资策略看，基本已经对经济增速在年中见底回升，以及上市公司业绩变化趋势前低后高形成了共识。

　　在此一致预期下，我们认为大盘领先反映宏观经济趋势的提前量，很大程度上将取决于市场趋势的另外一个重要变量——流动性。9月份以来，大幅下调存贷和准备金率，取消信贷额度，重要意图是推动银行放贷。本次国务院会议则从更高层面上提出了9条金融政策，其本质核心在于从多个环节进一步解决当前经济困境中的资金供应。10月份贷款余额、M1、M2环比增幅分别为0.69%、-6.15%、-1.77%，M1的下行趋势十分明显。我们认为，只要M1增速不反弹，进一步的货币政策放松就仍将延续。

　　因此，从下调“两率”到优化经济困境中资金环境的宽松货币政策取向，正在不断强化市场对流动性形成向上拐点的预期。历史上看，政策的迅速行动可以缩短经济调整周期的时间，尽管政策效果需要一定时间积累和释放，但对于市场流动性而言，货币政策松动是一个非常重要的信号。仅存款准备金率的下调，银行系统就将释放约6000亿元的资金量，虽然新注入的流动性有多少会流进资本市场尚无法确认，但流动性改善的预期正在成为A股市场提前宏观经济“着陆”，进而形成“暖冬”效应的催化剂。

　　“大盘股合唱”难持续

　　前期4万亿财政投入拉动内需的政策利好出台，虽然引发了水泥、钢铁、工程机械等的结构性，但是由于政策利好未惠及对指数权重效应最大的银行业，因此尽管个股行情精彩纷呈，但指数无所建树。而9条金融政策明确指出，“加大财税政策支持力度，发挥财政资金的杠杆作用，增强金融业化解不良资产和促进经济增长的能力”。这明显缓解了前期市场对银行信贷资产质量下降的担忧，而“稳定市场运行”则直接利好券商股。

　　因此，有别于4万亿财政投入的利好效应，9条金融政策的市场正面影响力更体现在对指数的直接推动上。而在大盘面临攻克60日均线的关键时刻，市场也正需要指数运行的刚性。

　　但是，“暖冬”效应的催化剂还只是流动性改善的预期；况且短期我们还无法看到M1形成向上拐点，内外部的市场环境也依然不支持增量资金蜂拥入市。从银行股的基本面看，近期信贷额度的放松和持续降息，虽然扩张了银行未来的贷款规模，但进入降息周期中，银行的利差水平会不断下降，利润空间会减小，信贷资产质量下降的压力并未完全消除，总体仍不容乐观。

　　因此，无论从基本面还是流动性现状看，短期的市场格局并不支持银行股出现趋势性行情，银行、券商、钢铁、煤炭等大盘股的“大合唱”更无法持久。由此看，突破60日均线后，大盘指数出现轧空型反弹的可能性不大，这也是昨天大盘冲高回落的根本原因。 （上海所 ）

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